Оценка эффективности инвестиций венчурного капитала

Одним из наиболее успешных консультантов по инвестициям в Соединенных Штатах, был недавно попросил его "формулу" для успешного инвестирования. Подумав, он ответил: "Купить низким, продавай дорого". Венчурные капиталисты стремятся к цели возвращения для данной инвестиции, а также для их общего инвестиционного портфеля. По данным недавнего исследования, проведенного Объединенным экономическим комитетом (JEC), фирмы венчурного капитала ожидается минимальная доходность 30 процентов в год по отдельным венчурного инвестирования.

Это разумные ожидания? У отдельных инвестиций выполнить на уровне или выше этого уровня? Что возвращает можно ожидать "портфеля" венчурных инвестиций? По сути, делать венчурные капиталисты "купить дешево и продать высоки?" Эти вопросы рассматриваются в этой статье.

Эффективность отдельных ИНВЕСТИЦИИ

Есть множество историй успеха отдельных венчурных инвестиций, которые создают впечатление, что венчурные фонды, в целом, выполняет превосходно. Например, американские исследований и развития (ARD) $ 70000 инвестиций в Digital Equipment Corporation (DEC) выросла до более чем $ 500 млн примерно в 12 лет, что означает усугубляется годовая норма прибыли более чем на 100 процентов.

Некоторые венчурные капиталисты есть способ завышению эффективности компаний в инвестиционном портфеле. Один даже при условии, "перевод" список (см. рисунок) для руководства тех, кто будет прислушиваться к утверждениям венчурные капиталисты. Тем не менее, показатели ряда сделок предприятий, как показано ниже, заслуживает внимания.

Истории успеха фирм венчурного капитала

Инвестиции, сделанные нашими ведущих венчурных читать, как "Кто есть кто успешно развивающийся бизнес роста. Некоторые из их успехов в следующем.

Kleiner Perkins Caufield

Севин Розен. Севин Розен управления, фирмы венчурного капитала, основанный Бенджамином М. Розен, один из самых известных венчурных инвесторов за последние 20 лет, и ЖЖ Севин, основатель Mostek, производству полупроводников, инвестировала $ 2,1 млн. в Lotus Development, производителя программного обеспечения расположенного в г. Кембридж, штат Массачусетс. Эти инвестиции выросли до $ 70 млн, когда Lotus пошли общественности в 1983 году. Севин Розен также инвестировала 2,5 млн. долл. США в Compaq Computer, в Хьюстоне компания компания, первый продукт был портативный компьютер. Когда Compaq стала публичной в 1983 году, что инвестиции на сумму 40 миллионов.

Артур Рок. инвестиций Артур Рок, как венчурный капиталист включают в себя: Fairchild Semiconductor в 1957 году, пионер в области кремниевых чипов; Teledyne в 1960 году, многомиллиардные, Калифорния конгломерата; Intel в 1968 году, "чипов", которая была результатом Fairchild Semiconductor; и Apple в 1978 году, пионер в области персональных компьютеров. Рок инвестиций в Apple выросли с $ 57400 до $ 13,2 млн. (200-кратное увеличение), когда Apple стала публичной в 1980 году.

Яо

Хамбрехт

TA Associates. TA Associates была сформирована Питер Брук, как рука венчурного капитала Такер Антония и RL день, Бостоне инвестиционно-банковская фирма. В конечном счете стала независимой уставной капитал предприятия и в настоящее время один из крупнейших подобных фирм в стране. TA Associates инвестировала $ 1,7 млн. в Tandon Корпорация между 1977 и 1980 годах. К 1983 году она продала свои инвестиции за $ 77 миллионов. Он также инвестировал $ 171000 в Biogen, Бостоне биотехнологические компании, но впоследствии продажей этих инвестиций с прибылью более $ 10 миллионов.

Некоторые другие страны. Ряд других фирм венчурного капитала были похожие истории успеха. Sequoia Capital, например, предприятия Силиконовой долины капитала фирмы, специализирующейся в сфере высоких технологий предприятия, инвестировала в Atari, Apple, Тандем, Тандон, Альтос компьютер, LSI Logic, и 3 Com Corporation. Берр Эган Deleage

... и неудачи

Несмотря на эти достижения, даже самые успешные венчурные компании и венчурные капиталисты получают свою долю отказов. Например, в дополнение к инвестициям в Compaq Computer и Lotus Development, Севин Розен вложили $ 400000 в Осборн Компьютерная компания, которая впоследствии обанкротилась.

Франклин П. Джонсон, который управляет Asset Management Ко, фонда венчурного капитала базируется в Пало-Альто, Калифорния, с примерно $ 100 млн в уставный фонд, осознал огромные доходы от своих инвестиций на раннем этапе в Amgen, Inc биотехнологии фирмы базирующихся в Thousand Oaks, Калифорния, и Тандем компьютер, из Купертино, штат Калифорния. Тем не менее, даже один из самых успешных капиталистов Силиконовой Долины предприятие Есть существенные риски, которые выходят вместе с высоким потенциалом доходности инвестиций на раннем этапе. Об этом свидетельствует его инвестиций в VisiCorp, программное обеспечение компании, базирующейся в Сан-Хосе, штат Калифорния, который создал VisiCalc таблицы. Примечательно, что VisiCorp (или Daniel Бриклин, основатель VisiCorp - который с тех пор, принятые по вопросу о роли венчурный капиталист), а не Lotus, что инициатором концепции таблицу, которая показывает, что, будучи первой, не обязательно верный Путь к успеху.

Кроме того, инвестиции Фред Адлер в Data General, Дейзи Systems, Жизнь технологий и Advanced Technology Labs сделали его "живой легендой" в кругах венчурного капитала. Тем не менее, он был менее успешным в его инвестиций в Тенета, компьютер западном побережье фирма, которая столкнулась с крупным спадом вскоре после ее открытия в 1969 году, а Когар корпорации, штата Нью-Йорк полупроводниковой памяти системы, что компания никогда не производила ничего, кроме рекламы .

Даже самые лучшие венчурные фирмы имели свою долю неудач. Осборн компьютер, Fortune Systems, Пицца Время театра, Виктор технологий и Diasonics все пережитое, умный венчурных капиталистов их поддержке. Все оказались проигравшие фирмы, которые вложили в них. Лучше венчурные фирмы стараются ограничивать свои неудачи на один из десяти - или, на худой конец, два в десять. Их философия является то, что они не могут позволить себе иметь пять или шесть потерь, которые будут компенсированы одна суперзвезда исполнителя.

Портфеля

К сожалению, инвестиции в декабре, Lotus Development, Compaq Computer, Apple Computer, и Syntex вовсе не свидетельствует о производительности предприятия портфельного капитала в целом. Например, даже в декабре в своем портфеле, скорость ARD о возвращении из 19461966 только 14 процентов.

Некоторые исследователи сообщили весьма позитивные результаты исполнения фирм венчурного капитала. Мартин и Петти (1983) сообщили, средняя норма прибыли от 27 процентов для публично торгуемых компаний венчурного капитала от 1974-1979 годах. Тем не менее, эти исследователи изучали выполнение цен на акции компаний, а не выполнение предприятия, в которых эти предприятия совершили капитала. Соотношение этих двух показателей эффективности часто вводит в заблуждение. Несмотря на это, Ибботсон и Бринсон (1987), с использованием методологии, аналогичной, что Мартин и Петти, сообщил, что средняя доходность публичных компаний венчурного капитала от 1959-1985 только 16 процентов.

Что возвращает были реализованы фирмы венчурного капитала?

Наряду с ARD, исследования были сделаны из доходность портфелей других уважаемых в частном порядке и публично состоялась фирмы венчурного капитала и малого бизнеса инвестиционной корпорации (ИКМБ). Норма прибыли за образец таких инвестиций в 1960-х и 1970-х годов, после вычета платы за управленческие услуги, составляет примерно от 12 процентов до менее чем 20 процентов.

В последнее время доходы от инвестиций венчурного капитала были весьма переменной, как на индивидуальной основе году и на долгосрочную (10-15 год) основе. Они пострадали положительно продолжительность периода, этапа (в начале или в конце) от финансирования, а также цены сделки. Тем не менее, за последние 20 лет, общеотраслевую возвращает редко лучше, чем 20 процентов в течение данного года.

Индивидуальные возвращается в год. В период с конца 1970-х и начале 1980-х, венчурные инвестиции достигли рекордного максимума отдельных год по годовой доход для своих инвесторов - свыше 30 процентов. В середине 1980-х годов возвращается были чуть выше 20 процентов в год. Совсем недавно, портфолио возвращается еще более уменьшится до их нынешнего уровня где-то между менее 10 процентов выше, чем от 15 до 20 процентов за соответствующий год, в зависимости от которых данных вы верите.

Уильям Байгрейв и его коллеги (1988) недавно проанализировал эффективность фондов венчурного капитала в период с 1979 по 1985, измеряя их внутренняя норма доходности (IRR). Они обнаружили, что хотя средний IRR в течение одного года более чем на 30 процентов в 1980 году, было меньше, чем 10 процентов за один год до конца 1985 года, тем самым предлагая снижение уровня эффективности этих средств. Эти результаты согласуются с недавнего исследования, сообщили в Forbes (Jereski 1988).

Долгосрочный доход. Как венчурного капитала портфеля осуществляется в долгосрочной перспективе? Сравнительный анализ долгосрочного портфеля, сообщил в Венчурный (1985), показали годовой усугубляется возвращает для фирм венчурного капитала за период с начала 1970-х до середины 1980-х в любом месте с 20 процентов до 25 процентов. Другие анализы (Chiampou и Kallett 1989; Schilit 1993), представили ежегодные возвращает около 20 процентов за период с конца 1970-х до конца 1980-х - чуть меньше, чем результаты, изложенные в Компании.

Читатель должен, однако, предупредил, что самоотчеты о финансовой деятельности частных компаний в портфель управляется частной фирмы венчурного капитала, как правило, содержат расхождения в результатах одного исследования к другому. Эти данные только что упомянул призваны служить в качестве приближенного общих диапазонов, а не в абсолютных сравнительной оценки работы.

Perfornmnce отдельных ftrms венчурного капитала. Лучших фирм венчурного капитала добиваемся хороших результатов. (Опять же, будьте осторожны в self'reported данных.) Sequoia Capital, в среднем годовой доход около 50 процентов с момента ее создания в 1973 году. TA Associates была усреднения возвращает около 40 процентов с 1980 года.

К сожалению, отсутствие данных о портфеля большинства фирм венчурного капитала. Некоторые из них не будут получены данные, потому что их инвестиции в слишком раннем этапе развития с учетом их эффективности, или просто не проводили, а также, как ожидалось. Другие фирмы венчурного капитала не будет предоставлять данные, поскольку, как частная венчурных инвестиций в частных компаний, это их политика, что держать информацию в тайне.

Аналогичную озабоченность. Несмотря на это, важной проблемой отрасли является то, что в качестве портфеля отраслевых снизился, и как число фондов венчурного капитала и капитала совершается в эти фонды возросла настолько существенно, может быть нехватка опытных венчурных капиталистов или выше конкуренция за хороших сделок, в которых для инвестирования. В отличие лет назад, когда предприятие возвращается, как правило, выше, отрасль стала вполне конкурентоспособной, заставляя венчурных капиталистов, более искусный в управлении их портфелями.

Несмотря на то, были краткосрочными "бум" в отрасли в целом, например, в 1961, 1967-1969 годы, 1972, 1980 и 1983 --- в которых фонды венчурного капитала понял возвращает около 30 процентов или более, общей годовой нормы прибыли на протяжении последних 20 лет было менее 20 процентов. Это не удивительно, что эти стрелы периоды совпадали с благоприятные рынки для первичного публичного размещения акций (IPO), так как новые проблемы рынка позволяет для ликвидации (частная) инвестиции венчурного капитала.

Учитывая, что венчурные капиталисты инвестировать в предприятия с высокими эксплуатационными характеристиками между риском и доходностью, общепризнанное представление, что их портфели будут выполнять великолепно. Тем не менее, многие из их инвестиции низкой или отрицательной возвращается в то время как лишь немногие из них существенную отдачу, что тем самым снижает доходность всего портфеля. Исследования показывают, что в течение длительного периода, от 10 до 20 процентов инвестиций в портфеле типичной фирмы венчурного капитала являются полной потери (сравните эти низкие ставки неспособность 70 процентов или 80 процентов отказов характеристика новых предприятий, всего населения); 10 20 процентов инвестиций годовой нормы прибыли лучше, чем 40 процентов, и менее 5 процентов могли бы быть рассмотрены "суперзвезд", с годовой нормы прибыли более чем на 80 процентов.

Распространенное мнение (которое в соответствии с изучением JEC говорилось выше), что венчурные капиталисты стремятся к от 25 до 40 процентов рентабельности - увеличение как минимум в пять раз и, возможно, до 15fold - по своим инвестициям. Такие доходы, конечно, возможно для любой инвестиции. Тем не менее, приведенные выше исследования показывают, что портфель в целом не испытывали такой высокой прибыли. Это меньше, важно признать, что, как фонды венчурного капитала вырос в размерах, и их портфели стали более крупными и диверсифицированными, она становится все более трудно понять, от 30 до 40 процентов, что возвращает были распространены более поздних 1970-х и начале 1980-х .

Как Показатели фондов венчурного капитала по сравнению с другими инвестициями?

Как производительность фондов венчурного капитала, что по сравнению с публичных компаний в целом инвестиции? Пятнадцать лет назад Алан Patricof, один из ведущих венчурных капиталистов в этой стране, заявил:

[T] здесь достаточно показателями деятельности начиная с самых ранних бассейны предприятия предоставить десять лет сравнений, которые предлагают почти все без исключения, что инвестиции венчурного капитала превысил почти в каждой другой рынок - не говоря уже о самых управляемых фондов.

Существует ограниченная поддержка претензии Patricof в. Например, Пойндекстер (1976), используя данные из 29 средств ИКМБ, сообщили норма прибыли, что составило 63 процентов выше, чем у S

Как и следовало ожидать, однако, эмпирическое обоснование претензии Patricof никогда не был ошеломляющим.

Например, в исследовании Быстрый Норман (1979) сообщили, что значительная часть фондов венчурного капитала, что было создано в течение десяти лет, до своего кабинета больше не существует.

В одной из своих последних исследований, который был итогам Chiampou и Kallet изучение которых говорилось выше, я доложил, что средний годовой доход для венчурных инвестиций, которые были примерно на 20 процентов в течение 10-летний период с конца 1970-х в конце 1980-х, были сопоставимы с запасами, которые недавно прошли общественные (то есть, индекс IPO), но были в два раза выше, как:

* Синий запасов чип, измеряемое Dow Jones Industrial Average;

* Более широком рынке ценных бумаг, измеряемый стандартным

* Меньше "внебиржевой" компаний, как измеряется Индекс NASDAQ;

* Иностранные акции, измеряемый Всемирной фондовый индекс;

* Долговые ценные бумаги (облигации) и различных инструментов банка (компакт-диски, финансовые рынки, ГКО).

Возврат инвестиций венчурного капитала также значительно выше, чем они были на драгоценные металлы. Обобщенные результаты представлены в таблице. Результаты оказать некоторую поддержку Patricofs ранее утверждают, что венчурные инвестиции превосходят другие виды инвестиций. Конечно, наряду с высокой потенциальной доходностью инвестиций венчурного капитала приходят более высокий уровень риска, о чем свидетельствуют большие отклонения от средних доходов от этих конкретных инвестиций. Как видно из таблицы, хотя венчурные фонды имели наибольшую отдачу (24,4 процента пожилые фондов и 17,5 процента для новых средств), они также связаны с большим риском. Несмотря на время возвращает как правило, вдвое выше, чем для большинства публичной инвестиций, их "риска" (стандартное отклонение средней рентабельности - 51,2 процента и 37,6 процента, соответственно) было примерно втрое обыкновенных акций.

IPO индекс, который измеряет показатели компаний, которые недавно прошли общественные (те, которые сделали переход от частной к публичной компании на протяжении последних нескольких лет), было, что возвращает были сопоставимы, но гораздо меньше, чем вариант, венчурные капитальных вложений. С точки зрения риск-доходность, инвестиции венчурного капитала, сделал все, по сравнению с драгоценными металлами, которые имеют низкий, но очень переменная возвращает.

Венчурного капитала, в частности, более зрелыми фондов венчурного капитала, превысил публичной инвестиций. Тем не менее, в соответствии с финансовыми понятия управления риском и доходностью компромиссов, было больше рисков, связанных с инвестициями венчурного капитала. Корреляции между средней годовой доход по инвестициям и дисперсий (риск), связанные с этими инвестициями был 0,67, которая была весьма значительной.

СОВРЕМЕННОЕ СОСТОЯНИЕ

Рост индустрии венчурного капитала не смогла продолжить на его скорость в середине 1980-х годов. С 1983 по 1988, был около $ 4 млрд нового капитала предприятия подняли в год. Это замедлило около $ 2 млрд в год в 1989 и 1990 годах и около $ 800 млн в 1991 году. В последнее время наблюдается изменение этой тенденции - около $ 2 млрд подняли в 1992 году - но темпы роста видели во время mid1980s кажется далеко позади нас.

Ясно, что она становится жесткой сегодня для реализации традиционных возвращает ожидаемый венчурные капиталисты. Когда компания Intel, в настоящее время $ 5 млрд компания, была начата в 1968 году, первоначальные инвестиции в размере всего $ 500000 было все, что было необходимо. Несмотря на такие небольшие инвестиции, отдача от инвесторов, были значительными. Сегодня ситуация совершенно иная. Например, в середине 1980-х капиталистов, предприятие вложено $ 21 млн в выпуклом Компьютерное Ричардсон, штат Техас. Это характерно для высокотехнологичных стартапов, ранняя стадия расходы часто может быть $ 10 до $ 50 млн, без гарантии на успех. Выпуклые повезло, что ушел общественности в 1986 (до обвала фондового рынка), поэтому назовем его успеха. Несмотря на высокие риски, связанные с такими предприятия, публичного предложения привел некоторые из ранних инвесторов только три раза их первоначальные инвестиции, несмотря на очень сильное IPO рынке. Это очень характерно для нынешнего рынка венчурного капитала. Она становится все более и более трудно ожидать, что десять раз вернуться на первоначальных инвестиций, не говоря уже о 100-кратном или более возвращения, как это было в случае с такими компаниями как Syntex, DEC, Genentech, Apple Computer, и Тандем компьютер.

Должно быть совершенно ясно, этот анализ характера и результативности венчурных инвестиций, что Существуют значительные расхождения в их деятельности. Это включает в себя исполнение отдельных инвестиционных один против другого лица инвестиций; индивидуальных инвестиций по сравнению с портфелями инвестиций; портфелей инвестиций венчурного капитала одна фирма, и теми, для другой фирмы венчурного капитала, а также портфели инвестиций с течением времени.

Ссылки

WD Байгрейв и др.. ", Нормы доходности венчурного капитала Инвестиции: Изучение 131 фондов," документ представлен на Бабсон предпринимательства научно-практическая конференция, Калгари, Альберта, 1988.

Associates Чарльз-Ривер ", анализ венчурного несовершенства рынков капитала", NTIS Доклад PB-254996, Национальное бюро стандартов, Вашингтон, DC, 1976.

G.F. Chiampou и J.J. Kallett ", риска и доходности венчурного капитала," Журнал Бизнес Найм, январь 1989, с. 1-10.

Д. Быстро, "В гостях у Нового кладбища предприятие," Научно-исследовательский управления, март 1979, с. 18-22.

B. Охотник и JP Hoban ", инвестиции в новые предприятия: некоторые эмпирические наблюдения на риск, Возвращение, и структура рынка," Финансовый менеджмент, Лето 1980, с. 44-51.

R.G. Ибботсон и G.P. Бринсон, Инвестиционных Рынков (New York: McGraw-Hill, 1987).

Л. Jereski, "Слишком много денег, слишком мало договоры", "Форбс", 7 марта 1988, стр. 144.

Г. Kozmetsky, MD Джилл-младший, и РАО Смайлор, финансирования и управления быстрого роста компании: процесс Venture Capital (Lexington, MA: DC Heath, 1985).

PR Лайлс, "Подтверждение фирмы венчурного капитала," Менеджмент-аналитический центр, Inc, Cambridge, MA: 1977.

J. D. Мартин и J.W. Петти, "Анализ эффективности публичных компаний венчурного капитала," Журнал финансового и количественного анализа, 18 (1983): 401-410.

AJ. Patricof, "Новая роль венчурного капитала," Institutional Investor, декабрь 1979, с 125.

JB Пойндекстер, "Эффективность финансовых рынков: Венчурный капитал Дело, неопубликованная докторская диссертация, Нью-Йоркского университета, 1976.

В. Ротч, "План успеха в венчурном финансировании Капитал", журнал FinancialAnalysis SeptemberOctober 1968, с. 141-147.

W.K. Schilit, "Сравнительный анализ эффективности фондов венчурного капитала, акции и облигации, а также другие инвестиционные возможности", "Международный обзор стратегического менеджмента, 4 (1993): 301-320.

H. Стивенсон и др.., "Венчурный капитал в переходный период: Монте-Карло моделирование изменений в структуре инвестиций," Журнал Бизнес Найм, 2 (1987): 103121.

Предприятие, март 1985.

Складской варрант Уэллс, "Венчурный капитал принятия решений, неопубликованная докторская диссертация, Carnegie-Mellon University, 1974.